Offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden - Särskilt om break-up fees

Sammanfattning: Ett offentligt uppköpserbjudande avser ett erbjudande på generellt angivna villkor om att överta aktierna i ett annat bolag, vars aktier är noterade på en börs eller auktoriserad marknadsplats, riktat till aktieägarna i det bolag som skall förvärvas, målbolaget. Då erbjudandet sker på värdepappersmarknaden påverkas allmänhetens förtroende för denna marknad av hur erbjudandet utformas och genomförs, varför det är av största vikt att området kringgärdas av ett regelverk. Detta var tidigare helt självreglerat men har i dagsläget, som en följd av det så kallade takeover-direktivet, kommit att få viss offentligrättslig förankring genom en ny lag om offentliga uppköpserbjudanden. Att notera är emellertid att nu anförda initiativ från EG-nivå inte inneburit stora förändringar av reglerna i materiellt hänseende, frånsett att sanktionerna gjorts påtaglig mer effektiva och avskräckande samt att det i den nya lagen intagits en bestämmelse om att en budgivare, för att över huvud få lämna ett uppköpserbjudande, måste åta sig att följa regelverket på den svenska aktiemarknaden. Vidare att de institutioner som under årens lopp kommit att få stor betydelse på området, varmed förstås NBK och AMN, som verkar för god sed på aktiemarknaden genom att ge ut rekommendationer och uttolka dessa, behållit sina roller med den förändringen att dessa numer får hjälp av Fi som intagit en funktion som tillsynsmyndighet och överklagandeinstans. Emedan det med ett break-up fee, vari uppsatsens fokus ligger, förstås ett vite som skall betalas för den händelse ett offentligt uppköpserbjudande inte fullföljs på grund av ett konkurrerande bud, avsaknad av aktieägarnas godkännande eller andra anledningar som parterna anser falla inom ramen för den ena partens ansvar. Det beskrivna vitet, och därmed liknande affärsskyddsverktyg, skapades för nästan två decennier sedan i USA med syftet att minska risken för såkallad ''deal jumping''. Mot bakgrund av att det vid offentliga uppköp vanligen löper lång tid mellan det preliminära anbudet och verkställandet av detsamma är risken stor att en tredje part under denna period uppmärksammas på attraktiva kvaliteter hos målbolaget och som en följd av detta väljer att ''hoppa in och ta över'' samt ''toppa'' det ursprungligen lagda budet. Att budgivaren riskerar att förlora en affär som denne eftersträvar kan således vara ett skäl till att densamma väljer att använda sig av ett affärsskyddsverktyg. Tillika strävan att minska ''faktiska och dolda kostnader'' förknippade med ett förvärv. När budgivaren väljer ett objekt och i anslutning till detta lägger ner resurser går denne miste om möjligheten att gå samman med ett annat bolag samt riskerar att, i händelse av att förvärvet inte fullföljs, erhålla negativ publicitet kopplat till misslyckandet. Ytterligare kan det tänkas att budgivarbolaget vill ha garantier för att målbolaget inte bara använder detta som en ''stalking horse'' i syfte att trissa upp priset. Målbolagets intresse kan å sin sida ligga i att denne önskar attrahera seriösa budgivare, i en vilja att undvika att budgivaren drar tillbaka budet med risk för att bolaget kan komma att betraktas som skadat gods alternativt i en önskan om att skapa incitament för budgivaren att lägga ett högt initialt bud. Otänkbart är inte heller att intresset kan tänkas emanera ur en klassisk principal agent problematik och att ledningen således agerar i egenintresse utan att ha aktieägarna i åtanke. Ovan har visats på att USA är föregångslandet på området, men även i UK har ett användande av break-up fees i samband med offentliga uppköpserbjudanden varit vanligt under ett flertal år. Skillnaden i rättslig reglering av institutet ligger emellertid i att USA valt att via domstolsvägen och med stöd av fem olika standarder, ''the Business Judgment Rule'', ''the Voter Coercion Standard'', ''the Bidder Preclusion Standard'', ''the Magic Number Standard'' och ''the Liquidated Damages Approach'', bedöma varje fall för sig, medan UK, i det regelverk som där kringgärdar offentliga uppköpserbjudanden, valt att uttryckligen införa ett de minimis krav, vari föreskrivs att break-up fees, för att vara lagenliga, inte får överstiga en procent av respektive målbolags värde. Då fenomenet, till skillnad från vad som är fallet i ovan beskrivna rättsordningar, är nytt på den svenska aktiemarknaden råder det för närvarande en stor osäkerhet gällande vilka regler och principer som kan tänkas bli tillämpliga i samband med parters ingående och verkställande. Utgångspunkten torde dock vara att både 36 § AvtL, lojalitetsplikten, principen om aktieägares rätt att rösta i handelsplatsernas regler och 5 kap 1 § i den nya lagen om offentliga uppköpserbjudanden, kan tänkas medföra begränsningar. Tillika att det därmed måste ske en ad hoc bedömning likt den i USA, där hänsyn får tas till typen av transaktion, varmed förstås om det är en ''merger of equals'', ''a change in corporate control'' eller ''a break-up of the corporate entity'', andra faktorer av intresse såsom ''fiduciary outs'', om break-up feen snarare kan anses ha använts av ledningen i syfte att motverka ett bud som i mindre utsträckning tilltalar densamma samt slutligen storleken på break-up feen. Att även fortsättningsvis bedöma varje fall för sig i enlighet med nyss anförda kan möjligen hävdas ge det mest rättvisande resultatet, men torde resultera i en alltför stor rättslig osäkerhet på området vilket i sig kan tänkas öppna upp för ett missbruk. Detta då vi inte har samma tradition av att slita tvist i domstol som fallet är i USA varför antalet vägledande avgöranden här kommer att bli tunnsått i jämförelse. Vidare med hänsyn till de svårigheter tredje part och aktieägare torde möta för det fall dessa önskar visa på att lednings agerande inneburit ett brott mot dess lojalitetsplikt, vilket i förlängningen kan tänkas medföra ett opportunistiskt, icke lagenligt, handlande av en ledning vid ett ingående, då hot om straff inte är överhängande. Mot bakgrund av detta och ett flertal andra skäl kommer undertecknad till slutsatsen att det för att skapa enkelhet och förutsägbarhet bland praktiker vid ett användande av break-up fees är eftersträvansvärt att det även för svenskt vidkommande införs ett de minimis krav, likt det i UK, i handelsplatsernas regler.